股权投资行业报告（上篇）：风云变幻 股权投资行业进入资本寒冬
2018年中美贸易争端升级、资管新规落地、经济运行稳中有变，股权投资行业正在经历前所未有的考验。基金募资难度显著上升、大额投资频现、并购退出后来居上，股权投资行业在规范发展的同时，正在经历着新一轮的洗牌。本报告分为2018年股权投资行业发展现状、未来发展趋势以及金牛奖调研反馈分析三部分，本部分重点分析行业发展现状。
1.基金募集：募资难度显著增加 机构生存压力加大
（1）《资管新规》落地 募资难度显著增加
2018年风云突变，募资难度显著提升。2017年是股权投资行业大发展的一年，基金资产管理规模大幅增加。根据中国基金业协会数据显示，截至2017年年底，中国私募基金资产管理规模由2016年底的7.89万亿一举突破10万亿大关，并达到11.1万亿新高，年度涨幅高达40.67%，其中私募股权和创业投资机构资产管理规模达到7.09万亿元， 2017年涨幅高达51.21% 。但2018年以来，风云突变，股权投资行业进入资本寒冬，募资难度显著增加。根据清科私募通数据显示，2018年上半年私募股权投资行业共募集完成基金139只，合计募集金额2492亿元，与2017年同期相比，募集基金数量和募集金额出现断崖式下降。
资管新规落地、信用风险事件频发多重因素致使募资难度增加。2018年以来，股权投资行业募资难度显著增加的原因可能主要有以下四方面：一是《资管新规》落地，消除多层嵌套和通道、禁止资金池、打破刚性兑付、穿透监管等方面的要求，使得其他资管行业投向股权市场资金明显收缩，尤其是作为重要资金来源之一的银行资金流入受阻，基金募资难度显著增加；二是今年以来，债市、P2P等行业信用风险事件频发，叠加中美贸易关系不确定性和经济增速下滑等因素影响，各类LP投资更为谨慎，出资意愿降低；三是在经济增速下滑的背景下，市场优秀投资标的较前几年有所减少，部分头部机构放慢投资步伐压制募资意愿；四是我国股权投资行业LP结构中，个人投资者、民营企业等LP类型占比较高，缺乏长期稳定资金来源，易受市场情绪和波动的影响。
图 1 2015年以来已募完基金数量和金额
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.06.30
（2）市场化母基金持续出资能力不足
政府引导基金和母基金是主要资金来源，富有家族及个人投资者数量已超2万。根据私募通非外资LP数据显示，截至2018年8月31日，从LP数量来看，富有家族及个人投资者数量达21042人（或家），占 全部非外资LP数量的56.01% ，个人LP数量占据绝对优势；其次为企业、VC/PE机构、投资公司和上市公司，LP数量分别为4578家、4470家、3073家和1201家。
但从LP出资规模来看，受数据完整性限制，我们按照各类型LP已披露规模的中位值和披露完整度估算各类型LP总体规模。根据测算结果，政府引导基金出资占比位居首位，占比高达24.05%，其次为VC/PE机构和FOFs基金，分别占LP总规模的13.30%和12.75%，二者合计占比高达26.05%，略高于政府引导基金；再次为富有家族及个人投资者占比为8.59%，处于第三大LP类型，尤其是中小股权投资机构中，高净值个人投资者占据举足轻重的地位。
图 2 各类型LP数量占比
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.8.31
图 3 各类型LP出资规模占比
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.8.31
政府引导基金和母基金流入市场资金有限，募资难度依旧。母基金方面，作为私募基金行业中的一员，在市场大环境中也正在面临着募资困境。根据私募通不完全数据统计，2018年上半年，已完成募资的母基金共13只，合计金额484.87亿元，平均募资金额37.30亿元；而2017年同期已完成募集的母基金共21只，合计金额1919.26亿元，平均募资金额91.39亿元，无论从单只基金募资额度还是募资总额来看均出现大幅下降。
政府引导基金方面，根据私募通数据显示，截至2018年8月31日，政府引导基金总数量为2001只，总目标规模已达116,820.49亿人民币，募集资金37,046亿元，是私募股权投资行业的重要资金源水。但近两年来，政府引导基金增速明显放缓，截至2018年8月31日，2018年至今新设政府引导基金193只，目标规模达17137.39亿元，与2015年和2016年每年新设四五百只政府引导基金相比，大幅缩减；另一方面政府引导基金在投资方向、投资区域、出资比例等方面限制较大，使很多股权投资机构望而生畏。
政府引导基金和母基金作为股权投资机构的主要LP，流入市场资金有限，且伴随着《资管新规》逐步落地实施以及在经济增速下滑的背景下，预计未来一段时间股权投资机构募资困境仍将延续。
图 4 2015年以来已完成募资的母基金情况
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.6.30
图 5 历年政府引导基金设立数量和规模
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.8.31
2.基金投资：大额投资频现 价值投资回归
（1）投资热度不减
2018年以来，虽然基金募资难度显著上升，但基金投资热度依旧不减，根据wind数据显示，2018年上半年，投资案例数量2430个，投资案例金额5318亿元，较2017年同期分别增加1034个和1735亿元。
2018年上半年投资热度依旧的原因可能主要有以下两方面：一是今年以来经济下行压力加大、企业融资难度上升，叠加二级市场大幅下行，企业估值回调更加趋于理性，价值投资凸显；二是过去几年股权投资行业快速发展，尤其是2017年私募股权、创业投资行业资管规模涨幅高达51.21%，前期积累了大量的未投资金，短期内受募资难因素影响有限，但中长期来看，募资难因素的制约将会显现，投资增速可能放缓。
图 6 2015年以来股权投资情况
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.6.30
（2）大额投资频现
2018年单笔投资金额为2.19亿元，虽然较2017年同期的2.57亿元有所降低，但大额投资频现。根据wind资讯2015年以来数据，我们按照投资金额进行排序并选择其中投资额度前100名的案例，其中2018年上半年有39个案例，超过2017年度所占数量总和，其中不乏蚂蚁金服、京东金融、平安医保科技、快手、摩拜、ofo、商汤科技、美菜、VIPKID、优必选、瓜子二手车、金云山、自如网、斗鱼、微医、满帮集团、奇点汽车等独角兽企业。由此可见市场资本向头部优质标的集中，但在狂热的资本追捧下也可能会过度推高该类企业估值。
图 7 2015年以来前百名投资案例数量占比
数据来源：wind 金牛理财网；数据截止日期：2018.6.30；单位：个
3.基金退出：并购后来居上 海外上市潮起
（1）基金退出锐减，并购退出后来居上
IPO退出事件锐减。2017年股权投资市场迎来了退出高潮，根据私募通数据显示，2017年退出事件总数量达795起，其中IPO退出事件达327起，均创历史新高。但进入2018年，受IPO审核节奏放缓、资本市场环境恶化等多重因素影响，退出事件锐减，截至2018年6月30日，2018年上半年股权投资市场共计退出事件222起，其中IPO退出事件64起，与2017年同期相比，退出事件总数和IPO退出事件数量分别下降40.80%和61.68%。
并购退出热度提升。进入2018年以来，IPO审核趋严、发行节奏放缓，叠加二级市场估值大幅调整，破发现象频现，IPO退出盈利模式正在不断压缩。而并购退出凭借其退出时间短、确定性高、限制少等诸多优势正在逐步成为股权投资机构的首选。根据私募通数据显示，2018年上半年，并购退出事件达108起，而同期IPO退出事件64起，同时2018年上半年并购退出占退出事件总数量的48.65%，该比例较2017年大幅上涨19.09个百分点，并购退出越来越受到股权投资机构的青睐。
图 8 各年退出事件数量和各类退出途径占比情况
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.6.30；单位：起
图 9 2017年以来各月退出事件总数量和IPO退出事件占比
数据来源：私募通 金牛理财网；数据截止日期：2018.6.30；单位：个
（2）A股发行节奏放缓 海外IPO热度提升
A股发行节奏放缓。2017年，A股发行迎来高潮，全年上市企业合计438家，而2016年全年上市企业227家，但从2017年下半年开始，监管趋严，发行节奏放缓，2017年下半年合计上市企业191家，较2017年上半年减少56家。2018年以来，发行节奏再次收紧，2018年1-8月上市企业合计76家，仅为2017年同期的24.20%，其中2018年4月以来，单月上市企业总数量均低于10家，2018年8月，上市企业数量仅为6家，A股发行节奏放缓且趋势愈加明显。
机构谋求海外上市突围。在A股发行节奏逐步放缓的背景下，在国内主板上市困难重重，众多企业开始谋求海外上市，其中中国香港和美国市场成为首选，根据已上市公司统计结果（非A股），中国香港、美国上市的中企数量分别占全球中企上市公司总数量的55.86%和23.70%，尤其是2017年以来，中国香港和美国交易所基本包揽了全部海外中企上市公司。
根据wind数据显示，截至2018年8月，按照企业总部地址统计，在香港和美国交易所上市的中国大陆企业分别为26家和21家，与2017年同期相比，数量分别增加9家和12家，尤其是2018年4月，港交所发布IPO新规后，允许双重股权结构公司上市，允许尚未盈利的生物科技公司赴港上市，进一步增强了港股吸引度，2018年6月和7月，中国大陆企业赴港上市数量猛增，分别为8家和10家。
图 10 2016年以来中企上市公司数量和各地上市数量占比
数据来源：wind 金牛理财网；数据截止日期：2018.8.31；单位：家
附件：股权投资行业报告（上篇）：风云变幻，股权投资行业进入资本寒冬.pdf
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