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坚守匠心 把握结构发展机遇——券商资产管理专题报告(中篇)

作者:梅翼中来源:金牛理财网编辑:高凌云2018-07-19 11:53

1.前言

根据《证券公司客户资产管理业务管理办法》规定,证券公司通过“集合资产管理计划”的产品为多个客户提供资产管理服务。

集合资产管理计划与基金产品相类似,根据投资范围和限额门槛又被分为多个类型。

按投资范围通常可分为两类,一类是限定性集合资产管理计划,另一类是非限定性集合资产管理计划。通常被叫做限定性集合理财产品和非限定性集合理财产品。限定性集合资产管理计划资产应当主要用于投资国债、国家重点建设债券、债券型证券投资基金、在证券交易所上市的企业债券、其他信用度高且流动性强的固定收益类金融产品;投资于股票等权益类证券以及股票型证券投资基金的资产,不得超过该计划资产净值的百分之二十。非限定性集合资产管理计划的投资范围由集合资产管理合同约定,不受前款规定限制。以上两类集合产品对投资者的最低投资额有限制,但并没有限制投资者的人数,就是俗称的“大集合”。

根据2013年6月26日证监会公告〔2013〕28号《关于修改<证券公司集合资产管理业务实施细则>的决定》修订后,第一次出现了“限额特定资产管理计划”,这个计划的投资范围包括“中国发行的金融衍生工具,如股票,债券,证券投资基金,中央银行票据,短期融资券,资产支持证券,中期票据,股指期货,担保利润和资本流动收益。参与融资融券交易,也可以将其持有的证券作为融券标的证券出借给证券金融公司;中国证监会认可的境外金融产品;商品期货等证券期货交易所交易的投资品种,利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种,证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等”,由于投资范围更广,所以风险会更高,因此,这个计划要求每个投资者至少要投100万,并且对投资者的人数有了至少要200人的限制。这就是俗称的“小集合”。

集合资产管理业务代表了券商资管业务中标准化、市场化程度的较高水平,自2012年开始中国证券报•金牛理财建立了理财产品的评价和评奖体系,对券商集合资产管理业务进行长期跟踪分析和研究。

2.券商集合资产管理业务发展回顾:挤出业务水分 集合资管迎来拐点

(1)监管加码 集合资管规模发展放缓

集合资管首现拐点。根据基金业协会数据,券商集合资产管理业务规模在2015年二季度末突破万亿元大关,并在2016年三季度末突破2万亿元;受金融去杠杆、监管趋严、“通道”、资金池业务收紧等因素影响,集合资管业务在达到2017年一季度末的2.29亿高位后开始逐季下滑,2017年末规模将至2.11万亿元,全年下滑813.38亿元。受益于运作形式相对规范、“通道”程度较轻,集合资管在本轮监管加码进程中展现出一定韧性,尽管2017年总量下滑3.71%,但近3年的年化增速仍高达48%,高于同期券商资管全业务线29%的年化增速。

图 1.券商集合资产管理计划统计:数量、规模

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数据来源:中国基金业协会 中证金牛整理;统计截止日期:2017/12/31

(2)固收业务线发展较快 权益比重不及公募

债券型产品占比最大,货币型产品平均规模最高。根据中证金牛券商资管数据库统计,从截止至2017年底仍存续的券商集合资管产品分类型来看,债券型计划的数量、规模分别占比40.8%、46.74%;货币型计划的平均规模显著大于其他各类产品,数量占比仅5.82%,而规模比重达到了32.57%。对比券商资管与公募基金同期的分布情况来看,两者固收类(债券型与货币型产品合并统计)规模占比均接近8成,其中券商资管的债券型比重较高,后者的货币市场基金占固收类基金与公募行业的比重分别达77.46%、61.74%。

权益类产品发展平平。作为传统的股票交易渠道,券商的股票型集合资管产品发展情况并不出色。截止至2017年底,股票型集合资管产品规模占比仅1.8%,同期公募基金的股票型比重5.84%;股票型产品的平均规模仅1.52亿元,在各类型券商集合资管计划中垫底;权益类(股票型与混合型产品合并统计,下同)券商集合资管产品规模比重为14.15%,低于公募基金5.25个百分点。

 图 2.券商集合资管产品类型分布:数量        图 3.券商集合资管产品类型分布:规模

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图 4.券商集合资产管理、公募基金产品类型  图 5.券商集合资产管理、公募基金产品类型

数量分布                                       规模分布

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数据来源:Wind中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图 6.券商集合资管产品平均规模(万元)

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数据来源:Wind中证金牛整理;统计截止日期:2017/12/31

3. 券商集合资产管理业务发行统计:发行降温债券型产品占比过半

(1)“通道”业务成本上升发行降温

根据中证金牛券商资管数据库统计,2017年新发行集合资产管理计划数量合计8558只,份额合计2637.64亿份;2015年、2016年、2017年发行份额年增长率分别为140.74%、6.09%、-33.23%。2017年2季度开始发行速度明显放缓,与金融监管密集发布的周期高度重合。

图 7.券商集合资产管理计划发行规模

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图 8.券商集合资产管理计划发行数量

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

(2)新发债券型占比过半 市场风险偏好下行

发行结构方面,股票型、混合型、债券型、货币型、其他券商集合资管计划的发行份额比重分别为0.75%、9.28%、54.17%、7.18%、28.52%。从近三年的分布变化情况来看,权益类计划在2014、2015年发行占比均在4成左右,此后两年逐步下滑,2017年新发权益类产品合计占比仅10.06%。

 图 9.2017年新发券商集合资管产品类型       图 10.2017年新发券商集合资管产品类型

分布:数量                               分布:规模

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图 11.新发券商资管类型分布变动:按规模

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图12.新发券商资管类型分布变动:按数量

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

(3)货币型发行速度回升 市场需求仍旺

2016年上半年,券商资产管理行业货币型产品发行速度达到高峰,随着金融去杠杆的推进,货币型产品发行总量和平均发行份额均在2016年下半年出现下滑。货币型券商集合资管自2017年开始发行速度出现回升,而同期公募货币型基金发行持续降温,说明市场现金管理需求依然旺盛,同时也反映了公募货基容量收紧背景下的“溢出”效应。

图 13.货币型券商集合资产管理计划发行份额

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数据来源:中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

图 14.货币型券商集合资产管理计划、货币型公募基金发行规模、环比增速

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数据来源:Wind中证金牛券商资管数据库;统计截止日期:2017/12/31

4. 券商集合资产管理计划业绩回顾

(1)近一年业绩回顾:权益类产品表现亮丽  行业投研实力参差不齐

权益类产品表现良好,“好做不好卖”场景再现。根据中证金牛券商资管数据库,统计主代码口径下、成立于2016年10月1日前、截至2017年12月31日仍存续的券商集合资管计划在2017年的业绩表现:股票型产品收益率算术均值最优,平均上涨11.45%;量化型产品平均下跌0.85%,表现垫底;混合型、债券型、货币型、FOF型四类产品在2017年的业绩均值分别为7.8%、2.08%、3.16%、7.1%。在2017年A股反弹、债市低迷的综合市场背景下,券商集合资管的收益率与募集的“成绩单”截然相反,资管行业“好做不好卖、好卖不好做”的困局再现。

投资能力分化严重。2017年权益类整体取得优异业绩,而股票型、混合型产品的首尾业绩落差分别高达80.58、166.74个百分点,除受股市“二八”行情影响外,也反映了券商资管行业投研水平严重分化;金融去杠杆趋势下市场收益率全面上行,债券型产品收益表现不及货币型产品;量化型产品是2017年唯一均值录得负收益的类型,与其中部分产品采用股指期货对冲策略的普遍失效有关。

权益类、FOF产品业绩回升。与2016年收益表现相比,2017年股票型、混合型、FOF型产品业绩分别回升18.55、14.74、14.04个百分点;债券型与量化型产品业绩分别下滑1.05、0.74个百分点。

图 15.券商集合资产管理计划2017年单位净值增长率统计(%)

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数据来源:Wind中证金牛券商资管数据库;统计区间:2017/1/1—2017/12/31

注:统计范围为经清洗后、成立于2016年10月1日前、截至2017年12月31日仍存续的1339只券商集合资管计划

图 16.券商集合资产管理计划2016年、2017年单位净值增长率算术均值(%)

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数据来源:Wind中证金牛券商资管数据库;统计区间:2016/1/1—2017/12/31

注:统计范围为经清洗后、成立于2016年1月1日前、截至2017年12月31日仍存续的699只券商集合资管计划

(2)近三年业绩回顾:各类产品摘得“时间的玫瑰”

各大类产品近三年均取得正收益。根据中证金牛券商资管数据库,主代码口径下、成立于2014年10月1日前、截至2017年12月31日仍存续的券商集合资管计划中,截止至2017年底,各大类券商集合资管产品近三年业绩算术均值、中位值均取得正值。其中,股票型产品三年期业绩居前,平均上涨72.13%;其后混合型、FOF型、量化型产品涨幅依次为39.68%、30.5%、26.34%;债券型上涨13.46%;货币型垫底,平均获利8.27%。三年期维度下,各类集合资管计划不仅平均收益率全线收涨,“胜算”方面亦较一年期明显改善,即使是波动较大的权益类产品,近三年录得上涨的数量比重也达到86.73%,较一年期高出15.27个百分点。时间是投资的朋友,即使近三年国内市场跌宕起伏,集合资管行业仍整体实现“穿越牛熊”,摘得“时间的玫瑰”。

业绩分化随时间拉长而加码。从同类产品的业绩首尾差值来看,三年期表现的分化情况更为明显,其中股票型、混合型、债券型的落差均逾100个百分点,混合型产品落差达230.67个百分点。甄选优质投资管理人对于券商集合资管的长期投资发挥举足轻重的作用。

图 17.券商集合资产管理计划2015-2017三年期单位净值增长率统计(%)

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数据来源:Wind中证金牛券商资管数据库;统计区间:2015/1/1—2017/12/31

注:统计范围为经清洗后、成立于2014年10月1日前、截至2017年12月31日仍存续的465只券商集合资管计划

5.券商集合资管行业发展展望:精雕细琢 把握结构发展机遇

“大资管”行业重塑在即,集合资管抢占先机。

2018年4月27日中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。新规的正式出台,标志着中国资管行业进入了全新时代。对于券商资产管理业务而言,“去杠杆、“去通道”的大背景下粗放“跑马圈地”规模扩张的时代已经过去,定向资管等传统通道业务面临着成本上升,收益下降的压力,对于券商资管的核心竞争力提升及收入结构优化边际影响呈现下降。作为主动管理类产品的代表集合资产管理计划在券商资管发展的重要性不断提升,传统券商集合资产管理业务与新兴券商公募业务的并轨发展趋势下,管理人主动管理能力优势日益显著。

集合资产管理计划作为券商资管业务中主动性、运作透明度较高的子类,长期为投资者创造者可观收益,是券商投资管理能力的重要体现。与“通道”业务更加集中的定向资管业务相比,集合资管在早期已释放了部分监管压力,运作相对规范,因此集合资管业务在金融监管加码过程中的调整压力与萎缩幅度均相对较小。虽然资管新规在“通道”、资金池等业务方面提出更严格的标准,但同时在另一方面扩充了集合资管计划的投资范围,新增了非标债权类资产、未上市股权(含债转股)、受(收)益权三大类,鼓励主动投资的方向明确。券商在监管倒逼转型压力下,将更倾向挖掘集合资管主动投资、专业管理的优势禀赋,集合资管在“大资管”格局下的地位有望进一步提高。

2018年4月11日,在博鳌亚洲论坛上,我国进一步扩大金融业对外开放的具体措施和时间表发布。中国人民银行行长易纲对银行、金融资产管理公司、证券公司外资持股比例等金融领域六方面的开放措施将在未来几个月内落实。2018年7月4日。桥水基金已经完成在中国证券投资基金业协会的备案登记,正式成为境内私募管理人。在我国金融市场开放程度提高的背景下,“大资管”领域竞争的已经全面升级。

“时势造英雄”,对于券商资产管理业务而言,应把握监管过渡阶段的宝贵时间,从多个层面为易于发力的集合资管业务线构筑“护城河”。

首先,提升专业投资管理能力。专业投资管理能力始终是各类资产管理机构最为根本的发展基础。从目前市场情况来看,券商集合资管业绩的首尾落差较大,间接体现行业参差不齐的投研实力,未来“通道”便利风光不再,市场将更关注产品的投资业绩表现。优秀的券商资管公司,已经在持续提升主动管理能力,发挥优秀的投研能力,努力打造能够适应激烈竞争的核心竞争力。“时间的玖瑰”也开始逐渐绽放,东方资管等较早涉及公募业务的券商资管公司已经取得了良好的发展业绩和市场口碑。

其次,完善集合产品线布局。过往宽松的货币与金融监管氛围滋生了券商集合资管行业“固收独大”的失衡结构,券商应努力填补权益类产品线,以提高复杂市场环境下的适应性。

第三,提升资管产品专业标准化。与公募基金相比,集合资管产品涵括更为丰富的投资标的范围,投资策略和产品设计相对也更为复杂,但是由于相对较小的投资群体,集合资管产品的信息披露规范和标准化程度却相对落后。在 “大资管”的背景下,推动行业信息披露规范、产品分类以及评价体系的建立,推行适当的专业、规范化信息披露规范标准,有利于降低投资者的混淆和选择困难,也有利于券商集合资管的有序竞争。对于保护投资者利益、提高行业整体竞争力大有裨益。

==>>券商资产管理专题报告(上篇):回归本源 逐鹿“大资管”新纪元

==>>券商资产管理专题报告(下篇):专业勤勉 缔造辉煌


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