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回归本源 逐鹿“大资管”新纪元——券商资产管理专题报告(上篇)

作者:梅翼中来源:金牛理财网编辑:郭静2018-07-18 14:33

摘要:

1. 券商资产管理行业发展回顾:告别红利年代迎接周期拐点

(1)2012-2016年:政策红利释放 券商资管快速发展

 “一法两则”开启行业“黄金时代”。

自2001年证监会发布《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》,证券公司资产管理业务从此登上历史舞台。2012年,证监会颁布《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《证券公司集合资产管理业务实施细则》、《证券公司定向资产管理业务实施细则》。

图 1券商资管监管发展历程

QQ截图20180718130355

数据来源:中证金牛整理        

根据证券业协会数据,2013年至2016年期间迅速由1.89万亿元扩增至17.82万亿元,4年内累计扩张逾8倍,年化增长率达75.23%,大幅超越同期公募基金行业36.74%的年化增长率。

(2)2017年:“大资管”政策红利消退 通道模式亟待转型

通道业务转型在即,券商资管迎来首次缩水。

2017年券商资管规模出现近年来罕见的规模下滑。根据证券业协会数据,截至2017年末,券商资产管理业务总规模合计17.26万亿元,全年规模缩水0.56万亿元,全年降低3.14%,而根据基金业协会数据,2017年底券商资管合计规模较2017年1季度末高点下滑1.89万亿元,较2016年底下滑0.69万亿元,缩水比例3.95%,一改2015、2016年49.69%、47.78%的高增长格局。

图 2券商资产管理、公募基金规模、环比年增长率

QQ截图20180718130511         数据来源:中国证券业协会 Wind 中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

2. 券商资产管理分类业务概况:去“通道”推动 行业吐故纳新

定向资管计划等“通道”业务的大幅萎缩是券商资管业务规模锐减的直接原因,而这与宏观去杠杆、“大资管背景下统一监管”等一系列宏观、市场因素息息相关。2016年下半年以来,监管升级加码,《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》等一系列规范文件密集发布,资管行业通道业务成本大幅提升,原有业务模式面临挑战。

(1)去“通道”任重道远

券商资管仍以定向资管为主。根据基金业协会统计和划分标准,券商资产管理业务可分四大子类:集合资产管理计划、定向资产管理计划、专项资产管理计划、直投子公司的直投基金。

集合资产管理计划指为多个客户办理集合资产管理业务,投资运作形式最接近公募;定向资产管理计划采用“一对一”的合同形式,投资限制较少,因此被广泛用作与其他金融机构间合作的“通道”业务,专项资产管理计划指为客户办理特定目的专项资产管理业务,多用于开展资产证券化业务;券商直投基金指券商运用自有资金向非公开发行公司的股权直接进行投资。

表 2券商资产管理业务定义

QQ截图20180718130549数据来源:中证金牛整理        

截止至2017年底,定向资产管理规模比例达85.25%,占比最高。其后集合资产管理计划、直投子公司的直投基金、专项资产管理计划占比分别为12.51%、2.19%、0.05%。

图 3券商资产管理规模分布

           数据来源:中国基金业协会中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

(2)定向、集合资管增长乏力,资产证券化、直投业务延续增长

定向、集合资管增长乏力。四大子类中定向资管、集合资管规模全年分别下滑2,919、813亿元,定向资管与集合资管的“通道”业务在监管加强背景下成本上升,总规模相继下滑。

资产证券化业务占比持续提升。基金业协会2017年对专项資管项目的统计口径做出调整,不再包括证券公司资产支持计划产品。剔除资产证券化的专项資管下滑4,226亿元,而合并券商资产支持专项计划统计后的专项资管业务年末规模则上升了5,341亿元,增长率达121.72%。

券商直投稳定快速增长。券商直投基金延续增长1,019亿元。主要参与未上市公司股权投资的券商直投基金规模增长近4成。

图 4券商资产管理规模分布

数据来源:中国基金业协会中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

图 5券商资产管理规模、环比增速

数据来源:中国基金业协会中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

图 6券商资产管理数量、环比增速

数据来源:中国基金业协会中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

“通道”成本的提升将促使资管机构将注意力更倾向于符合政策方向的业务单元,更积极地发挥金融资本支持实体经济功能,券商资管的创新业务有望进一步彰显蓬勃生命力。

(3)新资管监管体系推动回归资产管理本源

“资管新规”落地,统一监管年代开启。

2016年以来,监管层对资产管理行业密集发布了大量规范性文件,主要从统一监管、打破刚性兑付、限制杠杆率、去除通道化、抑制监管套利、加强非标业务管理等多角度对整个资产管理行业进行整顿。

表 3资产管理业务相关的重要监管政策

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数据来源:新闻媒体  中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

2017年11月17日央行发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》,公开征求意见。

2018年4月27日,央行、银保监会、证监会、外汇局等部门正式颁发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,标志着资管新规正式落地。资管新规对券商资管的调整主要体现在以下几个方面:

一是限制投资资金来源。新规严格要求资金合法且必须为自有资金,同时提高了合格投资者的认定条件;

二是限制股票质押式回购业务合作模式。股票质押式回购业务是券商资管重要的融资类业务,根据新规要求,资管产品最多可再投资一层资管产品,但所投资的底层标的限定为公募证券投资者基金,传统的“理财资金→信托或基金专项→券商定向资管计划→股票质押式回购→融入方”的通道模式将无法延续;

三是调整风险资本准备计提规则。新规要求金融机构应当按照资管产品管理费收入的10%计提风险准备金,或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备,风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。

四是根据穿透核查的原则进一步缩小大集合的投资范围。规定大集合不得继续作为股票质押式回购业务的资金融出方,旨在整顿投资非标、流动性差的资金池产品。大集合是2013年前券商资管面向不特定人群发行的集合资管产品,具备投资人数可超过200人的部分“公募”属性,2013年后监管禁止新增大集合、仅保留运作存续产品。

资管新规对券商资管的监管方向上并未作出“颠覆性”的转变,主要在具体操作层面提出了更严格的要求;同时,资管新规对于券商资管的影响并非全在强化约束,如在通道、资金池等业务收紧的同时,集合资管的投资范围却有所扩充,新增了非标债权类资产、未上市股权(含债转股)、受(收)益权三大类,鼓励主动投资的方向明确。

“直把天涯都照彻, 清光不令青山失。”资管新规的落地也将引导资产管理行业回归本源,系统性防范资产管理业务领域的金融风险,包括券商在内的资产管理机构将在过渡期面临新的挑战,有望走向健康、高质量的新时代。

3. 券商资管行业发展展望

券商资管将告别“野蛮生长”,向主动管理业务转型逐步成为行业共识。

随着新规的出台,传统 “通道”业务执行成本直线上升,改变了以往过度规模依赖,提升了业务转型的紧迫性,倒逼券商资管加快向主动管理业务的转型,从而为行业的长远发展奠定坚实基础。展望未来,回归资管本源聚焦主动管理、积极拓展多元化创新业务渐成发展趋势。

(1)公募化转型发展 多元化布局巩固竞争优势

公募资格管理人队伍稳定增长。2013年8月,东证资管成为首家踏入公募行业的券商资管机构。自此,国都、财通、东兴、中银国际等不断加入,“公募系”券商资管数量逐年扩充。截止至2018年一季度末,共计13家证券公司或其资产管理子公司取得了公募基金管理资格。

表 4证券公司及资产管理公司公募业务概览

数据来源:中证金牛整理        统计截止日期:2018/3/31

券商资产管理开展公募基金业务一定程度上可视为过去“大集合”业务的延续,统一监管为行业有序竞争创造了良好的市场环境。随着越来越多的券商资产管理机构公募业务的发展,将凭借自身专业的人才结构与规范、透明的运作形式吸引更加广泛的公募投资者群体,有利于券商资管品牌推广与长线发展。

另一方面,行业马太效应部分掩盖了传统券商资管公募业务发展的崎岖道路。事实上,一方面,基金管理人两极分化显著。截止至2018年一季度末,仅4家规模破百亿。另一方面,券商资管业务公募化仍处于初级阶段,大量的中小型券商资管业务发展面临更为复杂的竞争局面。事实上,投顾类产品的广泛存在,也代表了目前部分券商资产管理人核心业务能力不足的现状。根据中证金牛研究中心不完全统计,即使在具备一定市场领先度的券商资管产品中,非独立完全决策型资管产品的占比也近两成。

(2)透明度提升 专业标准推动行业有序竞争

“大资管”切割了“通道”业务扩张模式,提升了专业资产管理能力的相对优势。正式落地的“资管新规”过渡期延长到2020年底,这较之前征求意见稿的过渡期延长了一年半的时间。券商资管作为重要的参与者,应当把握资管新规过渡期的宝贵时间,正视以往存在的种种弊端,加强修炼“内功”,以专业的投资管理能力从容应对资管新格局。

良好的治理结构和透明度可以有效提升资管机构的内在价值。借鉴公募基金行业运作规范用行业标准,券商资管产品透明度有待进一步提升。即使是主动管理程度较高的集合资管产品,各券商的信息披露程度分化,如产品契约表述模糊,严重影响投资者对预期风险收益特征的判断,又如定期报告的披露形式缺乏统一标准,未清晰展示当期单位净值增长率、投资组合等重要信息。

除了机构的自身专业竞争力,随着公募化业务趋势的发展,大资管背景下传统券商资产管理业的基础性市场环境也有待进一步提升。

可靠市场数据来源亟待建设。与公募基金强制信息披露相比,合格投资者认定等限制了传统券商资管行业的信息披露。以主流W、F、C三家第三方独立数据提供商为例,成立于2017年的券商集合资管产品的全份额口径数量分别为8500只、9871只、12008只;业绩数据方面,抽选W、F两家平台的1350只产品来看,双方提供的2017年单位净值增长率一致的比例仅30%,有7%的产品业绩差距大于2个百分点,33%的产品业绩数据缺失。

专业化产品标准有待提升。与公募基金明确的投资运作指引和严格的评级评价管理制度相比,目前券商资管产品缺乏行之有效的统一行业产品分类标准。以抽选主流三家数据机构620只券商资产品分类结果来看,3家分类完全一致的比例仅21%,仅2家分类一致、3家分类互不一致的比例分别为14%、62%。

标准的缺失一方面易造成投资者在产品选择时的混淆加大选择的困难度,另一方面也不利于券商资管产品与其它风险收益相类似的产品的进行对比和有序竞争。

整体来看,提升透明度、规范产品标准等,对提升券商资管行业整体竞争力具有积极意义。

图 7 W、F、C三家平台成立于2017年的券商集合资产管理计划总数对比

QQ截图20180718131053 数据来源:中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

备注:统计范围为成立于2017/1/1-2017/12/31之间的全份额口径数量

图 8 W、F两家平台券商集合资产管理计划业绩抽样数据对比

QQ截图20180718131156数据来源:中证金牛整理        统计截止日期:2017/12/31

备注:统计范围为抽选的1350只券商集合资产管理计划


==>>券商资产管理专题报告(中篇坚守匠心 把握结构发展机遇

==>>券商资产管理专题报告(下篇):专业勤勉 缔造辉煌


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