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鲁政委:2018货币政策或将利率与杠杆齐飞

作者:顾志娟来源:中国财富网编辑:高凌云2018-01-12 09:15

2018年的宏观政策,根据2017年12月中央经济工作会的定调:积极的财政政策取向不变,稳健的货币政策要保持中性。财政政策和货币政策的具体导向是怎样的?兴业银行华福证券首席经济学家鲁政委认为,宏观政策逻辑是对经济增速容忍空间更大,要求控制高杠杆风险和提高效率。因此,财政政策会优化支出结构,将更多的资金用于精准扶贫、污染防治;货币政策则会更加重视防范系统性风险,将会以去杠杆为轴心,借助货币市场利率。

财政不要像过去那样花钱

十九大报告提出,我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。鲁政委认为,十九大有关宏观经济最重要的思想是对增速的关注减弱了,更加关注于质量。“过去是经济增速稍微慢一点,就可能需要财政政策刺激、货币政策放松,现在速度不是那么重要,因此不需要铺摊子刺激财政政策,货币政策也不需要放松。”

这直接带来财政政策的变化,就是财政政策的主要作用不是刺激经济,而应着眼于优化财政支出结构,“不要像过去那样花钱”,鲁政委提出,调整后占更大比例的支出方向应该是三大攻坚战的后两项——精准扶贫和污染防治。

对于地方来说,这意味着地方政府需要改变以投资拉动经济发展的模式。在过去若干年里,基础设施投资被地方政府作为稳增长利器,但可能增加债务累积。鲁政委提出,如若地方政府财政收支平衡压力较大,此时再增加投资,实际上将会提升经济发展的风险,典型的例子是被叫停的包头地铁项目,就是为了防止地方政府过度举债。因此,地方财政政策需要减少对投资的支出,更加注重债务管理。

“杠杆与利率齐飞”

鲁政委提出,2018年货币政策的轴心是去杠杆。全国金融工作会议对于货币政策,提出要处理好稳增长、调结构、控总量的关系。而控总量,就是要使宏观杠杆率得到控制。

所谓宏观杠杆率,就是债务与名义GDP的比值。要使得宏观杠杆率不上升,即使债务增速不能超过名义GDP增速。在中央内部工作安排中已经确定实际GDP增速和物价涨幅,因此名义GDP已经给定,剩下只需要控制好债务,包括存量债务和增量债务两部分,这两部分均由本金和利息构成。

其中,存量债务本金为不变量,控制债务可以从三个方面入手:存量债务利息、增量债务本金、增量债务利息。其中增量债务的规模较大,中央经济工作会议提出的“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”,其实也就是要控制好新增债务本息。

一方面,贷款利率的高低对新增债务的影响并非单向,低利率虽有助于降低新增债务的利息负担,但会鼓励过度借债,使得新增债务本金发生量过大;反之提高利率有助于控制新增融资需求,但会加大债务利息负担。

另一方面,直接控制贷款基准利率,会立刻影响存量债务的付息成本。数据显示,截至2017年11月,社会存量债务融资约150万亿元,贷款基准利率每提高0.25%,将增加非金融类企业存量债务的利息负担3750亿元,相当于2017年1-11月工业企业累计利润总额的5.5%。因此,通过调整基准利率来控制新增债务需求也不可行。

是否存在两全之策?鲁政委认为,利用中国现存的贷款利率与货币市场利率的特殊关系,恰恰可以做到同时控制存量和新增债务本息。中国银行贷款定价有两个特点:一是贷款定价的上浮通常是按基准利率的若干倍来确定,一旦初始利率确定,未来只要基准利率不变,存量贷款的付息率就不会变;二是贷款定价的上浮幅度已完全放开,货币市场利率直接影响新增贷款利率定价。利用上述特点,在保持贷款基准利率不变的情况下,拉高货币市场利率,就能够实现既维持存量债务利息负担稳定于较低水平,又以更高的利率抑制新增的债务融资需求。

另外,货币市场利率的短期调整具有较大灵活性,而基准利率的短期调整通常具有较强的方向刚性,一旦提升,一般1-2年内很难转向。从这一角度来看货币市场利率也是更为方便的工具。

因此,鲁政委预期,在2018年控制宏观杠杆率的货币政策操作中,货币市场利率会被作为主要手段加以使用。由此将出现“利率与杠杆齐飞”的结果:只要融资冲动超出合意水平,宏观杠杆升高,货币市场利率就会不惮于提升,直到杠杆能被控制在合意水平之内。

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