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张志梅:一个价值投资者的华丽转身

作者:张焕昀来源:中国证券报•金牛理财网编辑:高凌云2017-12-11 07:54

张志梅,中国人民银行研究生部经济学硕士,具有20余年证券从业经历,其中包括17年的公募基金投研经历。1994年8月至1996年8月任职于南方证券资金部;1999年3月至2000年7月任职于南方证券研究所;2000年7月至2000年11月任职于21世纪科技投资有限公司投资部;2000年11月至2015年5月任职于南方基金,先后担任研究员、基金经理助理、专户投资部投资经理兼总监助理。2015年5月加入宝盈基金,曾任专户投资部投资经理、专户投资部副总经理,现任权益投资部副总经理,宝盈泛沿海区域增长基金和宝盈新兴产业灵活配置基金的基金经理。

人贵以恒,业贵以专。

在中国资本市场,拥有20余年证券从业经历,其中包括17年基金行业投研经历的从业者,本身就不多见。而又能做到不忘初心,持之以恒的基金管理人,则更是行业内的凤毛麟角。

宝盈基金的张志梅,就是这样一个人。

12月7日,宝盈基金公告显示,原专户投资部门副总经理张志梅将执掌宝盈新兴产业与宝盈泛沿海两只公募产品。她将如何完成从专户到公募的角色转换?她将如何将多年累积的宝贵投资经验带到公募基金的管理中去?相信有太多人,都在关注着张志梅这一次的“华丽转身”。

价值投资的践行者

2000年的A股市场,还是“混沌初开”的状态。

那一年也是张志梅在基金行业的起点,她进入南方基金,正式开始进行公司、行业以及宏观方面的研究。

2002年底,社保基金聘请南方等六家基金公司为第一批管理人。对于不少基金从业人员来说,能够管理社保基金是业内公认的一项至高荣誉。在加入南方基金五年后,2005年张志梅开始担任南方积极配置基金和社保101组合的基金经理助理。在助理岗位磨练了两年,她于2007年开始独立管理社保401组合以及企业年金,并作为第一批基金专户的投资经理,开始管理一对一和一对多专户。资料显示,张志梅也是南方基金首个专户理财账户的投资经理。

2015年,张志梅加盟宝盈基金,继续选择了她认为最具挑战性的专户投资,管理不同委托人、投资合同差异很大的各种类型专户。谈到从业经历的体会时,张志梅表示:“投资首先是一项体力活动,其次才是脑力活动。”

在张志梅看来,职业投资本身就是一个持续不断学习、思考、纠偏的过程。一个优秀的投资者,就是应当在不断学习的过程中认识自己的能力圈,在自身最擅长的领域争取做到极致。“要说有什么印象深刻的经历,那就是每一笔损失较大的亏损都让我难以忘记。还有就是,在投资这个领域,人性从来没有改变过。”

资产管理的核心竞争力在于投资能力,这是业内的共识。张志梅的理解是,成功的投资总是遵循连贯一致的投资理念,并自始至终将其应用到投资组合管理过程的每个环节。“成功的投资理念经得起时间考验,对投资活动洞察深刻,可以上升为一种持久的职业信仰。”

张志梅始终保持着难能可贵的谦逊,“我并不认为自己已经形成某种投资理念,但是时间越久,我越相信价值。”

在她看来,以低估的价格买入优秀的公司,投资就已经成功了一半。然而她也并不认为价值投资是唯一的时时刻刻有效且保证战胜市场的投资理念和方法。但是恪守价值投资准则,可以使投资者在瞬息万变、充满机会和陷阱的资本市场克服恐惧和贪婪,抓住投资的本质,获得合理回报。“合理回报是一个非常重要的概念。”她说。

而将价值投资理念运用到投资实践中,在张志梅的理解中,至少需要在三个层面做足功课。首先,需要经过长时间的专业训练,掌握正确的评估价值的方法,也就是不断学习、阅读和思考;其次,需要对心理素质的磨练和对市场波动本质的认识,学会利用市场的波动,敢于逆向投资;第三,如果要做到优秀,还需要在更大的格局上,寻找能够从优秀飞跃到卓越的公司,集中投资,长期投资,守正用奇。

“我想做价值投资的践行者。”张志梅如是说。

“结构性机会”一直存在

在很多业内人士看来,从深耕了十多年的专户投资转向公募基金管理,似乎是一个不小的挑战。对此,张志梅坦言,所有的投资,其实管理目标都是一致的,即回避风险和获取收益。其中的区别在于不同的资金性质和可投资期限,需要匹配适当的资产配置策略,以适应其对收益目标的要求。而就公募偏股基金而言,基本可以假定其资金来源是长期的。加上其投资范围基本上是股票,因此资产配置这个层面需要做的工作相对较少。“从这个角度看,管理难度相对降低。”此外,因为不需要过多考虑短期的股价波动,基金经理还可以从更长的周期进行投资的实践活动。

然而,在当前时点切入市场,对宏观经济的把握尤为重要。

张志梅表示,相比抽象哲学的宏观预测,她更倾向于严谨地按照经济学模型来进行宏观研判。张志梅坦言,对2018年的经济形势并没有着意去判断,然而从宏观数据上看,她认为2018年可能是“前后近5年中最难用数字来描述的一年。”

一方面,中国经济体从2011年以来开始从高速增长进入相对成熟端,GDP增速逐步降低甚至稳定在某一水平上,是符合经济基本规律的,而数字的降低并不代表经济形势的好或不好,其实,从投资的角度,更看重的是资产的质量以及增长的可持续性。另一方面,就投资而言,从宏观直接推演到公司甚至股票表现也是危险的。其实,在市场内有过长期经验的投资者都可以直观地感受到,过去10年A股市场出现过若干次“宏观好、股票不好”或者“宏观不好、结构性牛市”的情况。

如果说2013年、2015年或者2016年还能列举经济中若干重大潜在风险,比如房地产库存、影子银行、全社会杠杆率的快速提升等,而展望2018年,经济本身似乎看不到特别明显的潜在风险因素,但是伴随着金融业整体去杠杆和规范发展,资本市场结构和参与主体会在未来发生本质上的变化,从而对股票市场产生更深远的影响。

“不过,看不到的风险可能才是真正的风险,所以我们还需要仔细观察,小心求证。”张志梅依旧保持了一贯的稳健与谨慎。

而对于A股下一阶段的展望,张志梅则依旧有着谨慎与稳健的看法。

很多长期从事A股投资的投资者共同的感受是,就某一阶段而言,A股可能是预测性最差的市场。对此,张志梅表示,这可能与中国经济本身的高速发展和裂变、政策的调整、投资者结构的变化和演进以及投资工具不断创新有关,也有可能是A股投资者作为一个整体,情绪波动更大,从而造成A股投资体系很少处于比较稳定的状态,无论是估值体系还是风格板块。

尽管如此,在张志梅的理解中,投资实际上不应该建立在对市场整体的预测上,而是对alpha或者优秀企业的追求。她认为,只要排除了通缩或者通胀这两个极端的经济状态,在较为正常的经济状态下,股票市场就是可为的。因为经济总量这个盘子在不断变大,社会自身也一直在变化,人类追求创新的步伐从来没有停止,因此所谓“结构性机会”一直存在。

张志梅分析,中国A股市场近10年来指数维持在3000点附近,并非新兴市场的独有特点,即使在成熟的美国市场,道琼斯指数也曾经在17年间指数没有什么变动(1964年12月31日是874.12点,1981年12月31日为875.00点),而同时期实际经济总量却发生了巨大变化,现在很多大公司就是从那个时期发展壮大的。

“所以我们需要研究产业变迁的趋势,从中找出最有竞争力的公司,伴随企业共同成长。”张志梅表示。

严选投资标的

今年以来,A股市场结构性行情凸显。谈到对接下来的投资机会的把握,张志梅表示,在迄今17年的投资生涯中,2017年是全市场贯彻价值投资理念最深入的一年,而其中的结构性机会或许仍将继续。

在她看来,今年传统产业的龙头公司股价表现非常好,其实不是简单的风格切换和行业轮动的问题,而是这些传统产业过去几年经历了严酷的优胜劣汰过程,能够生存下来的企业有幸分享继续变大的经济蛋糕。这些企业的生存创新能力非常强,在货币环境重新趋紧后,这些企业实际上可以进一步利用自己的规模优势和资金优势扩大市场份额,扩展企业的发展边界。而传统产业的复苏增长周期也并不完全一致,同一个行业中不同的公司都有自身的特点,战略调整的步伐和业绩释放的周期都不会完全一致,“这种结构性的机会还是会继续存在的。”

“新兴行业的成长性机会就更多了。”张志梅说,2015年时,市场当作主题和概念炒作的很多技术都在一一变为产业应用。然而可惜的是,很多企业依然在一级市场,二级市场可投资的具有明显竞争优势的公司比较稀少。另外,这些行业前景巨大,但是竞争格局并不清晰,这也是投资的风险所在,“所以需要更为严格的筛选标准,有时候可能还需要一些直觉与经验。”

而关于风险因素,张志梅表示会首先考虑系统性风险,对于A股而言,系统性风险包括汇率的变动、货币政策的变化、通缩或通胀的可能性。近几年来,可能还需要加上金融市场本身的变化,如2013年的影子银行,2015年以来个人和机构加杠杆的行为。金融市场本身的这些变化,不会对投资最终的结果产生很大的影响,但是它会影响投资过程,会影响投资者情绪。

此外,张志梅表示会更多地关注企业本身的经营风险以及买入时是否付出了过高的溢价,短期的业绩波动可以相对淡化。企业经营有其自然规律,如果不是行业发生颠覆性变化,优秀的企业自己是可以不断提高自身的竞争优势的。在二级市场上,买入时的估值溢价风险往往会超过企业经营风险,有时候这两种风险会混淆在一起,模糊投资者的判断。如果再发生系统性风险,那简直就是“灭顶之灾”。

“实际上这个时候,往往也是睁大眼睛,把握这种‘用桶接’的机会的时候了。”张志梅笑称。

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