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王浩宇:布局“供需两旺”的中资美元债

作者:张焕昀来源:中国证券报•金牛理财网编辑:高凌云2017-11-06 07:48

王浩宇,曾在国家外汇管理局从事国家外汇储备海外投资工作,历任宏观经济策略师、股债资产配置策略师、股票研究员、股票组合和衍生品组合经理等职务,并参与多项外汇储备专项投资。现任融通沪港深智慧生活基金的基金经理 

近日,融通基金正在发行融通中国概念QDII债券型基金。根据Wind数据,记者发现该“中国概念债券”产品在全市场公募基金产品名称中尚属首例,也是全市场为数不多的布局美元债的QDII产品。其拟任基金经理王浩宇表示,该基金的发行是因为看好中资美元债的投资机会,以谋求提前布局。他认为,从中资机构走出去的需求,到国内各类投资者海外配置需求的增加,都促使中资美元债市场出现“供需两旺”的态势。

深入挖掘“中国概念”   

随着中国国家实力的增强,中国优质企业顺应时代潮流,“走出去”的热情与需求也越发高涨,而选择在海外发行债券,则成为了这类企业储备“弹药”的一个重要方式。

中国证券报:为何境内企业境外发债越来越多?

王浩宇:总体来看,大多数年企业境外发债的原因主要有两个:一是海外融资成本低,二是海外业务发展的需求。当然也有其他因素,如出于对美元贬值和人民币升值的预期等。

中国证券报:如何理解“中国概念”?

王浩宇:我们投资“中国概念”债券资产包括两部分:第一部分是“中国概念”债券,即按照彭博定义,将国别风险(Country of Risk)定义为“中国”的债券,或满足以下四个条件之一者:第一,公司管理层所处地区为中国;第二,公司主要上市地点为中国;第三,公司主要收入构成来自中国;第四,公司财报货币币种为人民币。第二部分是含有“中国概念”债券的基金,即以前述“中国概念”债券为主要构成(占比最多)的基金。

中国证券报:中国概念债的投资价值体现在哪里?

王浩宇:简单来说,主要有四点:第一,是境内企业境外发债意愿增加;第二,中资美元债供不应求;第三,境内企业主体及其发行的债券在境外被严重低估;第四,其风险收益比在全球主流资产类别中最高。

首先,随着跨境资本流动越来越频繁,离岸已逐渐成为境内企业重要的融资渠道,主体境外发债意愿增强。中资美元债发行自2010年起开始提速,至2016年达历史最高。截至2016年底,中资美元债(含香港)存量达到3700亿美元。

其次,中资美元债供不应求,将推升其投资价值。亚洲地区的债券需求稳定,2016年本地投资者买入了86%的新债券,需求越发强烈。目前中资美元债存量虽有3700亿美元,但在海外资产中的比例很低,将来预计至少会有2万亿的美元资金流向海外,而中资美元债将凭借其风险收益比高、评级被低估等特质而受到更多的关注。

与此同时,中资美元债主体评级缺失的现象比较严重,有评级的主体评级普遍较低,境外评级相比境内评级普遍低超5级,导致部分债权被低估。

值得注意的是,中资美元债风险收益比最优。我们测算了标普500、恒生指数及国内外主流债券指数的收益率及波动率,通过对比发现,中资美元债的风险收益比是最高的。

中国证券报:为何要在当前时点选择发行QDII债券基金?

王浩宇:首先,美联储加息节奏可能持续慢于市场预期。现阶段,全球通胀压力小,经济虽然稳步复苏,但仍存在诸多问题,缩表步伐也较为可控。

第二,是出于对人民币汇率变动的考量。短期来看,人民币汇率震荡,会是一个双向变动的情形,这样会大大提高海外资产的吸引力;从中长期来看,我们认为人民币贬值的趋势不变。在人民币兑美元汇率贬值到7关口、外汇储备降低到3万亿美元关口,中国央行以及外汇管理部门预计会采取措施,引导资金出境流动的预期。

第三,经济持续复苏,企业资产负债表好转,信用利差恢复,中概债券价值持续释放。

第四,海外配置需求扩张,中概债的需求旺盛,且仍处于供不应求的状态。

中国证券报:中资美元债不同行业的利率差异较大,哪些行业的债券值得投资?

王浩宇:按照当前的存量债券统计,中资美元债的平均发行利率在2.5%左右,行业分化明显。从债券风险等级来看,我们投资主要更倾向于两部分:投资级和高收益级债券。

首先是以投资级债券打底。这部分债券发行人均为大型国有企业或华为、阿里等民营巨头,违约概率很低,收益率稳健(收益率2%-5%),价格波动低。

其次是高收益级增强的券种。目前部分中资高收益债券被错杀,评级缺失导致收益率明显高于市场水平,此类债券在国内银行贷款端大多数具有较好的内部评级(收益率4%-8%)。

美股中长期寻顶格局不变   

美股市场持续创出新高,不少投资者开始质疑后续会否有持续上升空间。王浩宇表示,短期而言,我们维持此前的观点,认为美国市场中长期寻顶趋势不变。

中国证券报:如何评价三季度美国股市走势?

王浩宇:回顾过去三个月,全球市场整体平稳,未出现太大波动。整体来看,相比二季度,受益于全球主要央行继续采取和推行宽松货币政策(日本,欧洲以及美国),风险资产如股票和大宗商品大多有好的投资表现。其他传统避险资产,如债券和黄金,也多有好的表现但升幅明显低于股票和大宗商品。从资产表现排序来看,大宗商品(原油,铝,铜)表现突出,其次是股市。

而在股市中,发达和新兴市场普遍上涨,但从绝对收益表现来看,发达市场好于新兴市场。除了澳洲和新加坡股市微跌之外,其他发达股市全线上扬,当中以美股、港股和欧洲股市的涨幅较为突出。风格上,房地产、汽车、能源、有色、手机零部件、金融和科技较强,消费、基建和公用事业股则较弱。

中国证券报:美股后市是否有持续上涨机会?

王浩宇:事实上,美股三大指数已连续多天创收盘新高,证明了投资者对于美国经济未来的信心依然十分乐观,尤其是在税改方案框架获公布后,市场反应甚为积极。从此次税改框架的力度和内容来看,基本符合市场预期,并没有太多意外。

接下来,更值得关注的是税改的立法进度。在基准情形下,我们的判断是,接下来税改有望进一步推进,但未来推进进度上可能仍有一些挑战。但考虑到就职以来特朗普所有主要政策主张基本没有取得任何实质性进展,投资者的预期已经降至低点,因此从预期差的角度看,仍有可能在一定程度上提振投资者情绪。

事实上,近期市场预计12月加息的概率已反弹。考虑到此前通胀持续低迷,加上地缘风险的扰动,市场对于12月份加息的预期概率一度降至20%左右的低位,因此此次美联储依然维持Dot Plot(点阵图)的加息指引不变,略显鹰派但整体仍算基本符合预期。总体来看,年底前会否再加息一次,将取决于通胀的变化。对于美国经济前景的风险,美联储表示大致均衡,并上调了对于2017年GDP的预测,但下调了对于核心PCE通胀的预测,以反映近期通胀的低迷。对此,我们认为这可能代表美联储对通胀依然未有十足信心能在短期内重回2%的目标。

因此,虽然美联储货币政策正常化,但我们估计未来收紧货币政策的速度会是缓慢渐进式,短期内对市场和各类资产的潜在影响相当有限。假设货币政策真的按部就班不出现超预期意外,对资产价格的影响和冲击将会降至最低。

现阶段,我们不认为环球市场会出现类似2013年5月经历的因货币紧缩带来的恐慌式抛售情况,初始缩减的规模很小,不管是相比美联储持有证券规模还是整体市场存量和交易量,初期一年以内的缩减规模都可以近似忽略。不过,我们仍想强调一点,即虽然短期影响可能有限,但并不意味着中长期没有影响,毕竟美联储缩表的确是金融危机以来全球宽松货币政策的一个重要拐点。

从形势上来看,我们认为美国当前稳健的经济和盈利增长仍会支撑美股市场的发展和投资表现。

港股仍处于牛市阶段   

港股市场一直是QDII基金的主战场之一,外管局的工作经验使得王浩宇对海外投资的理解更加深入,同时由他管理的融通沪港深智慧生活去年成立以来也收获不错业绩。

中国证券报:如何看待港股后市?

王浩宇:港股方面,我们依然看好后市发展,认为港股仍处于牛市阶段,而且走强信号越来越强,但短期有可能因短暂地缘政治风险影响而出现回调。

从趋势上来看,港股现正处于中期牛市的上行震荡阶段,企稳在50天均线上,并且突破了10年高位。因此我们认为,经历了健康调整阶段后,港股后市仍有机会继续上升。

从中长期来看,我们维持港股更有望挑战2007年历史高点的观点。

所以我们认为港股后市依然乐观。主要因为:首先,中国经济下行压力日益显现,因此我们相信央行会采取偏松的货币政策来继续支持经济温和扩张。事实上,央行已经在9月30日公告,对符合一定条件的商业银行实施定向降准政策,虽然不宜过度解读为重回放水,但很有可能定向降准的目的是为金融支持三农及小微企业,引导信贷促进结构调整和实体经济发展,并缓解流动性压力;其次,近期监管机构仍会采取金融稳定政策,因此市场大概率不会大幅下行震荡,相反我们觉得较大可能会出现温和上涨的行情。

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