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周心鹏:投资是科学也是艺术

作者:姜沁诗来源:中国证券报•金牛理财网编辑:高凌云2017-10-30 07:41

周心鹏,博士。2001年至2006年在南方证券从事投行工作。2006年起先后在长盛基金、华夏基金、诺安基金从事研究、投资工作。2016年加入博时基金管理有限公司,现任博时裕益混合基金的基金经理

 

周心鹏

 

 

周心鹏是业内公认的明星基金经理,其管理的基金曾荣获“2014年度开放式股票型金牛基金”、“2015年度三年期开放式混合型持续优胜金牛基金”,而他本人也获得过“2015年度公募基金英华奖三年期、五年期最佳权益基金经理”,有着优秀投资实战业绩,投研经历横跨一二级市场。

作为从业超过十年的投资老将,周心鹏不但经历过2012年小盘股的低迷行情,也经历过2015年大幅下跌的极端市场,而从其过往的操作经历来看,作为基金经理,其在极端市场行情中的投资经验可圈可点。周心鹏认为,做投资,要对自己的投资逻辑有足够的自信。而作为一位非常纯粹的价值投资者,他并不擅长跟风。他表示,投资本身既是科学,也是艺术。

坚持价值投资

周心鹏在过往的投资中很少跟风参与市场热门的主题,或许是和他坚持价值投资的理念有关。他具有横跨一二级市场的丰富投研经历,广泛的行业研究覆盖,深刻的企业治理结构认知和盈利能力研判。他认为,每个行业都有优秀的企业,需要从基本面分析企业的盈利模式是不是可持续。在选股过程中,周心鹏特别看重个股的业绩增长。对于中小市值股票,成长性是支持其高估值的重要原因。

周心鹏对市场有自己独特、深刻的思考。他认为,股票市场的投资方法可以进行各种各样的分类,但最根本的分类方式还是价值投资与趋势投资两类。所谓价值投资,并不是价值股投资,而是一种对市场的认知以及投资的方法。具体而言,价值投资以如下认识为基本前提:即股票存在合理价值区间,而股票市场定价并不完全合理,或者说在大部分时间并不合理,股票总是存在高估或者低估;股票低估时买入、高估时卖出是价值投资的基本操作方式。与此对应的,趋势投资对市场的认知是市场大部分时间都是做趋势运动的,股票买入卖出决策要根据运行趋势决定,股票价格本身无所谓合理与否。

价值投资与趋势投资本身并无孰优孰劣之分,是采用价值投资还是趋势投资完全取决于投资者本身的教育背景、职业背景和个人禀赋等因素。“不论是价值投资还是趋势投资,都有可能跑赢市场。”他说。“就我个人而言,经过十年研究与投资的磨练,感觉自己比较适合价值投资体系框架。”他说。

以他个人投资研究的经历来看,价值投资的核心其实就是解决两个问题,其一是企业的盈利预测,其二是企业的合理估值水平及其变化。周心鹏认为,价值投资的精髓是“在低估时买入,在高估时卖出”,而一个公司PE或者PB的高低,这些指标并不是总能反映企业真实情况的。通过价值投资可能在短期内收益并不理想,但是如果一旦把时间维度拉长,价值投资能远远跑赢整个市场。

如果说投资本身既是科学,也是艺术,那这第一个因素更多地体现出投资工作科学性的一面,即企业的盈利预测,或者至少其置信区间,还是可以通过微观调研与预测模型得到的。而第二个因素则要复杂的多,因为企业的合理估值水平其实是不断变化的,它是企业的发展阶段、宏观货币政策、经济增速、投资者风险偏好等多种因素交织决定的,对其的判断与预测需要对企业发展本身有深刻认识,还要对宏观环境的变化有很强的预测能力。

从周心鹏的投资体系看,他喜欢有技术壁垒的股票。“一定要有技术壁垒,另外这个行业一定有比较大的空间,这是两个基本要求。”他认为,股票的价格价值就是两方面,一个指股票业绩,另一个指股票估值。股票业绩能预测,估值水平则是艺术。还有一个就是市场的风险偏好。今年以来市场的这种偏好发生了比较大的偏移,但是这种偏移,基金经理最好作出较早的预判,如果不能预判起码应该要及时发现。“今年以来,其实最根本的变化就是估值增长的稳定性溢价在提升,市场上涨风险偏好提升。但是我自己的观点是觉得盈利增长跟估值水平还是要匹配的。”他说。

看好成长股表现

2016年年底,周心鹏加入博时基金,并从2017年3月起开始接管博时裕益灵活配置型基金,该基金同样以绝对收益为目标。作为一个比较纯粹的价值投资信奉者,上半年他艰难地抵制住了股价疯涨的诱惑,而近期,他也终于收获了理性应有的回报。据wind数据统计,截至2017年10月26日,自今年3月以来其任职回报已达13.63%,超越上证综指表现。

目前周心鹏拟任管理的博时厚泽回报灵活配置基金正在发行,该基金仓位灵活配置、攻守兼备。从大类资产配置方面来看,该基金将以绝对收益为投资目标。投资组合构建基于审慎的宏观市场体系研判和严格个股基本面分析,宏观市场研判根据国内外宏观经济形式、货币政策、产业政策、市场整体估值水平和风险偏,采取自上而下的方法,合理调整基金组合的股票资产的仓位水平,个股选择综合成长性、盈利性、稳定性、进入壁垒等考量因素。

今年上半年一度遭到公募大幅撤出的中小创,再次成为机构关注的热点。对于后市,周心鹏认为估值合理的成长股更具优势。周心鹏表示,从历史情况来看,成长股当年市盈率20倍基本是历史性底部。目前的成长性行业中,2018年20多倍的股票可以找到相当数量,目前择股买入并持有一年,风险收益比较为理想。

另外,中国经济回升的态势可能已经接近阶段性顶点,且货币收缩的政策决心比较明确。因此,在未来一个季度中,预期市场将呈现宽幅震荡的行情。在市场结构方面,随着所谓“漂亮50”估值的不断扩张,他认为市场在确定性溢价方面已经有泡沫化的迹象,业绩能够保持较高增长速度,且风险与估值匹配较为合理的成长股已经进入价值投资区间,这类股票预计在四季度或具有相对优势。

行业方面,周期性行业缺乏进一步上涨的动能,中国经济名义增速进一步提升难度较大,美国经济是一个变量,总体来看,风险收益比不够理想;金融行业方面,股息收益率是其核心估值指标,从这个角度看,收益上行空间或有限;消费蓝筹行业,估值业绩匹配已经较为充分,个人比较看好未来的芯片、生物医药行业。

周心鹏表示,明年的基本基调是以防守反击为主。从中长期来看,一方面,国内降杠杆明年或带来短期阵痛,美国的货币收缩因素是明年一大不确定性因素。另一方面,“房住不炒”将为股市带来持久的流动性注入,尽管是流量而非存量。经济增长动能的提升或为股市带来持续的盈利改善。

跨越牛熊

追求稳定收益

对周心鹏来说,在过去的投资过程中,基金经理逐步建立自己价值投资框架的过程,是值得每一个基金管理人重视的。在他看来,基金经理一定要栽过一到两次跟头,才能真正体会到投资的真谛。

“在我的投资生涯中,印象比较深刻的是2012年,当时,我判断市场整体已经低估,尤其是很多成长股更是出现了严重低估,但市场总是变幻莫测,2012年的股票市场全年下跌,尤其是成长股在2012年全年都是不断下跌的,直到2013年,市场才发生逆转。”他回忆道,“事后反思2012年的操作,我认识到,股票出现低估实际是一个区域的概念,而在宏观环境比较极端的时候,股票出现低估到股票出现低点可能还有较长的时间以及跌幅,因此,从2012年开始,我在投资方面的探索集中在如何尽可能缩小判断区间上。”

经验的积累让他对投资充满自信,也敢于去做投资。

2014年他判断市场整体货币条件宽松,估值不具备收缩条件,而当时的价值股明显相对低估,所以高仓位集中投资价值股,取得了良好的投资回报。2015年4月,周心鹏再次判断资金面已经无法继续宽松,风险偏好无法继续提升,而市场尤其是成长股高估已经极为明显,所以集中防御。2015年7-8月,他判断市场下跌幅度超过了货币紧缩可能的幅度,风险厌恶达到极致,又进行了加仓操作。2015年11月,再次判断资金面已经无法继续宽松,风险偏好已经无法继续提升,又进行了减仓,直到2016年,始终维持防御性的配置。从其过去的2015年、2016年投资经历来看,周心鹏管理的基金产品斩获的超额收益还是比较明显的,也有效控制了基金净值的回撤。

“我一般不太追热门。”周心鹏告诉记者。例如今年年初当同行们都跟风炒白酒、家电等白马股时,周心鹏却独爱周期股。“当时我是对宏观经济的判断比较准,认为今年的宏观经济肯定会超预期。”据周心鹏分析,首先从供给角度来看,供给收缩是肯定的。尤其当市场主流判断都认为经济马上要下行的时候,对市场的风险偏好估值水平会有所提升,并且当时周期股比较便宜,在价值投资的范畴之内,又有往上提估值的可能性。因此,当周期股在今年8月末迎来盛宴时,周心鹏在其中蛰伏已久。

但在8月之前,很多人都对他的观点提出了质疑。“这就需要你有足够的自信。除非当初判断的基础和基本前提假设错了,那便需要调整。”而从博时裕益灵活配置公布的三季报可以看出,周期股在三季度末被大幅减仓。“供给已经很难继续收缩了。”周心鹏表示。

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