5月策略：复苏预期偏弱 宏观环境有利债市

经济复苏预期偏弱

5月1日，国家统计局发布2013年4月份中国制造业采购经理指数(PMI)为50.6%，连续7个月高于50%，仍处在平稳区间。但指数较4月回落0.3个百分点，增长趋势减弱，在传统旺季的4月，经济增长动力明显不足。同期公布的4月汇丰中国制造业PMI初值为50.5%，绝对值低于历史同期52.4的均值。历史数据显示，2006-2012年，4月汇丰PMI环比平均上升1.1个百分点。虽然汇丰PMI连续6个月处于荣枯线之上，但4月环比明显弱于季节性，显示制造业改善动能趋弱。

从分项指标来看，需求与产出环比均出现下跌。4月新订单指数较3月显著下降，带动汇丰PMI指数下跌，显示需求旺季偏淡。其中，4月新出口订单指数再次下滑，表明内需复苏程度好于外需。但我们对出口并不太悲观，今年一季度出口增速超出预期，显示外需最差的时刻已经在去年过去。从外需来看，当前经合组织成员国领先指标和制造业PMI指数回暖，显示全球制造业周期底部很可能已经过去，外需不会太差，但在全球经济复苏步伐依旧缓慢的大背景下，外需改善幅度可能相对有限。

从分行业的PMI指数看，中游行业与往年均值相差相对不大，但上游和下游则全面走弱。上游如石油炼焦、黑色金属、有色金属等更多受到产能过剩的制约，而下游如食品饮料、烟草等则受消费放缓影响较大。

从整个一季度的数据分析，出口虽然四月份有所下滑，但整个一季度表现还算良好，投资稳定，消费是一季度经济增长缓慢的主要影响因素。压缩三公消费、房地产调控超预期、禽流感、地震等影响了国内的消费和旅游，一定程度上拖累了中国经济的增速。但同时，基建投资和信贷增长相关的周期性政策可能保持宽松以抵消经济领域其它方面的疲软，

流动性依然宽松

二十国集团（G20）财政部长和央行行长会议表示日本央行近期推出的大规模货币刺激措施目的是对抗通缩并促进本国需求，被外界普遍认为是对日元贬值开绿灯。预计日本此轮量化宽松的目标短期内不可能实现，因此未来几个月热钱流入中国的量较前几个月不会有明显减少。而受日本量化宽松政策的影响，中国央行将会加大购汇力度防止人民币升值过快，在基础货币投放持续处于高位的情况下，即使央行通过公开市场操作回收流动性，但在央行通过一系列操作防止人民币过快升值的过程中，流动性收紧将是小概率事件。

股市将持续震荡，重点关注政策股、低估值股

PMI的疲软，以及5月份即将发布的4月的经济数据预计都将对市场带来负面影响，经济走弱的风险也使企业盈利和投资者风险偏好受到压制，市场将依旧持续震荡。但其中，扩大内需、资源价格改革、城镇化等方面的政策将会对市场产生推升力量。流动性的宽松预期也会有积极影响。有色、煤炭等行业基本面并未出现积极变化的信号；钢铁行业在价格下调后，库存压力缓解。总体上，宏观环境内对市场影响偏负面，政策预期对市场的影响将会更大，与政策相关的板块估值有望提升，建议配置。此外，配置上也可以考虑低估值的大盘蓝筹和医药、TMT 等业绩增长明确的成长股。

基本面有利于债市，利率债和信用债或将分化

PMI 偏弱，政治局常委会议未显示短期内会有刺激政策，因此5月份宏观上有利于债市，微观上的还存在很多不确定因素。4月份影响较大的债券监管风波渐渐被市场消化，交易所回购利率也回至正常水平。4 月26 日，交易所1 天加权回购利率降至7.3%，7 天加权回购利率降至2.5%。经济复苏疲软和通胀可控的局面对利率债尤其是长端品种相对有利并对收益率形成支撑，4月末利率债收益率已出现明显的下行。而经济复苏偏弱的预期对低评级信用债则有较大的负面影响，或造成其收益率进一步上行。

总的来说，经济复苏缓慢和通胀压力较小，5月份宏观环境有利于债市，未来几个月我国债市的资金面流动性也比较宽松，在代持监管风波之前利率债收益率的持续下跌也在情理之中，信用债则更采取防守策略—缩短久期或提高评级的配置。